2018年已逝，但VC/PE还在总结的路上。

这一年，创投圈出台了一系列政策。从讨论热烈的A股上市制度大改革，到令人沉默的资管新规；从一波三折的创投税新政，到浩浩荡荡的自查风暴...这些“大招”一次又一次地洗礼了VC/PE行业，影响深远。

政策就是风向标，中国的投资人历来不敢忽视。在2019开年之际，我们梳理了2018年影响VC/PE行业的十大政策，回顾过去一年中国创投行业的跌宕起伏。

一

独角兽&CDR偃旗息鼓，

没能迎来A股上市制度大改革

2018年伊始，A股上市制度改革呼声高涨，一度被VC/PE机构视为“救星”。

3月9日，证监会主席刘士余明确指出，“我们会创造一些好的工具和相应的制度安排支持新经济企业，让企业选择合适方式回归A股。”百度李彦宏、网易丁磊等互联网大佬纷纷表态，有机会愿意回归A股。

随后，证监会副主席阎庆民接着放出重磅消息：中国存托凭证（CDR）将很快推出。CDR是解决两地的法律、两地监管的有效措施，有利于已上市、海外退市企业回A股上市。这是监管层首次明确“独角兽”企业回归方式。

3月30日，国务院同意并发布了证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，正式拉开了A股上市制度改革的大幕。

此次A股上市改革，对境内独角兽开通IPO“绿色通道”，对境外巨头实行CDR制度，一时间，各大“独角兽”名单横飞，创投圈一派喜大普奔的气象。

然而，短短几个月后，这一切似乎都偃旗息鼓了。独角兽被成为了“毒角兽”，曾经被热切期待的CDR也渐渐被人遗忘在角落里。如今，2018年已经完全过去了，创投圈终究没能等待这场A股上市制度的历史大变革。

二

资管新规落地，“募资难”全面爆发

2018年，100万亿大资管新规正式落地，VC/PE陷入一片沉默。

当时，一位华南PE大佬直言，由于私募基金在募资端与各类资管产品有着密切关系，因此资管新规将对VC/PE机构产生深远影响。

首当其冲是“募资难”。至于资管新规如何影响VC/PE的募资，前海股权投资基金（有限合伙）首席执行合伙人、前海方舟资产管理有限公司董事长靳海涛曾作了全面地梳理：

1、资管新规前银行理财资金是通过资金池进行错配后投资进入了PE基金。资管新规后在不得开展资金池业务和期限匹配原则的约束下，该等模式受到重大影响，未来银行理财资金投资私募基金的规模将会严重萎缩。

2、资管新规前银行理财资金通过向投资人结构化配资方式间接成为了私募股权投资基金的重要资金来源之一，新规后该等模式很难延续，该等资本供给量将相应大幅减少。

3、随着金融去杠杆的深入推进和地方政府债务的规范清理，政府引导基金的规模正回归常态，未来私募基金从有银行配资的政府引导基金募资存在较大不确定性。

4、资管新规对股票定增类结构配资和未上市项目并购退出通道也造成了重大影响。其实我们很多并购的项目，在并购过程中也会采取类似于欧美的杠杆式收购，这部分资金很多来自银行的配资，但后续由于杠杆比例约束等原因将受到重大影响。

5、资管新规对个人LP门槛明显提高了，这将直接减少个人合格投资者数量及投资规模。

如今一年过去了，大多数VC/PE仍然深陷在“募资难”的泥淖中，可见资管新规的杀伤力之大。

三

港交所改革生效，赴港上市潮来了

2018年，赴港上市潮浩浩荡荡。

4月30日，港交所“25年来最大变革”——引入同股不同权机制及生物科技企业上市的新政正式生效。自此，港交所正式接受同股不同权企业来港上市，同时允许未盈利的生物科技企业上市，震撼内地创投圈。

随后，港交所吸引了小米、美团点评等“巨无霸”新经济企业上市，还上演了一场绝无仅有的一幕：7月12日，同时有8家公司在港交所上市，而这8家公司高管又要同时敲钟，敲开市钟的锣竟然不够用了。最后，港交所提供了一个折衷的办法：每两家共用一面锣，每家公司一个人敲。  

没有悬念，2018年港交所重夺全球交易所IPO集资额冠军，超过纽交所、东京证券交易所和纳斯达克。

不过，光鲜的背后难掩尴尬。2018年是港股IPO回报最差的一年。数据显示，融资额不少于1亿美元的IPO公司，上市第一个月平均下跌6.2%，全年有70%赴港上市企业破发，留下了满地的遗憾。

四

创投税收虚惊一场，确保税负总体不增

2018年，税收风波一度令整个创投行业无眠。

8月底，一则关于“创投企业等同于个体工商户按照35%来征税”的传闻引发创投圈巨震。所幸的是，后来国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，确定落实新修订的个人所得税法的配套措施，决定完善政策确保创投基金税负总体不增。

3个月后，创投企业税收问题终于尘埃落定。据中国政府网报道，国务院总理李克强12月12日主持召开国务院常务会议，决定实施所得税优惠促进创业投资发展，加大对创业创新支持力度。

新政策在今年已在全国对创投企业投向种子期、初创期科技型企业实行按投资额70%抵扣应纳税所得额的优惠政策基础上，从明年1月1日起开始实行。

对依法备案的创投企业，有两种方式可任选其一：1、按单一投资基金核算，其个人合伙人从该基金取得的股权转让和股息红利所得，按20%税率缴纳个人所得税；2、按创投企业年度所得整体核算，其个人合伙人从企业所得，按5%—35%超额累进税率计算个人所得税。

需要强调的是，上述政策实施期限暂定5年。使创投企业个人合伙人税负有所下降、只减不增。

五

升级版“双创”出炉，创投行业的信心回来了

税收风波之后，中国创投行业迎来了新里程碑。

9月26日，国务院发布关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见，罕见地公布了一系列优惠政策：

包括按照不溯及既往、确保总体税负不增的原则，抓紧完善进一步支持创业投资基金发展的税收政策；支持尚未盈利的创新型企业上市；推动完善公司法等法律法规和资本市场相关规则，允许科技企业实行“同股不同权”治理结构....这一系列措施，一扫数月来创投圈的阴霾。

此次新政意义非凡，堪称一注强心剂。

2018年上半年，创投机构举步维艰，“募、投、管、退”多个环节都遭遇了严峻的挑战。面对行业的困境，不少年轻的投资人纷纷萌生转行的念头。这份近10000字的《意见》，给疲惫已久的创投圈带来了一份希望和信心。

六

VC/PE自查风暴，掀开私募监管一角

2018年，VC/PE迎来了提心吊胆的一刻：私募基金大清查正式启动。

这一切始于9月20日晚间的一份文件。当日，部分私募基金管理人突然收到中国基金业协会下发的《关于限期提交自查报告的通知》（中基协字〔2018〕277号），要求管理人开展自查工作，内容包括四大方面15个要点，要求之细，历史罕见。

《通知》明确指明逾期不提交自查报告的法律后果：如果你公司未能在2018年10月31日前提交自查报告，协会将按照《中国证券投资基金业协会关于进一步加强私募基金行业自律管理的决定》，将你公司纳入异常经营程序。

值得一提的是，此次由中基协操刀对存量管理人和存量基金业务进行规范性清查，在行业内尚属首次。新规震撼VC/PE圈，甚至有知名律师撰文：请记住今天，2018年9月20日。

事实上，自查只是VC/PE在2018年遭遇监管的“冰山一角”。2018年，私募基金迎来史无前例的严厉监管，不但注册难，备案也难，一时圈内风声鹤唳。

外界普遍认为，在阜兴系私募暴雷事件之后，股权类私募机构的自查会成为主要监督对象。而这是给所有人敲响了警钟：以后私募基金行业自查有望常态化，不合规的私募基金管理人要统统退出历史舞台。

七

IPO被否重组上市间隔期尘埃落定

2018年，IPO被否重组上市间隔期经历了一波三折。

早在2月23日，证监会发布一则名为《关于IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易的相关问题与解答》的公告，明确表示对标的资产曾申报IPO被否决的重组项目将加强监管，主要是企业在IPO被否决后至少应运行3年才可筹划重组上市。

这个消息在金融圈引发轰动。IPO被否后3年内不得借壳重组，相当于被否企业借壳的路子堵死了，等三年企业基本上都不会考虑。因此，企业首次申报IPO会更加谨慎，甚至在发审会通过概率不高的情况下，会主动撤回申请。

当时，有PE投资人预测，随着IPO被否代价加大，正在排队的企业也许会掀起一波撤材料风潮。

所幸在8个月后，这一规定迎来了调整。

10月20日晚间，证监会官网刊发一篇《证监会新闻发言人常德鹏就IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易相关政策回答》，表为回应市场需求，统一与被否企业重新申报IPO的监管标准，支持优质企业参与上市公司并购重组，推动上市公司质量提升，“我会将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月”。

至此，IPO被否重组上市间隔期终于尘埃落定。有PE投资人表示，接下来会重点关注IPO发行节奏。“从大概率来看，以后IPO发行节奏有可能会放缓，而监管层会鼓励大家通过并购重组上市公司实现借壳上市，这样可以加快垃圾股退市，整体提升上市公司质量。”

八

鼓励私募股权基金参与上市公司并购重组

“往往市场最惨淡的时候，就是PE投资最好的时候”。2018下半年，私募股权投资迎来了新景象。

10月19日，中国证监会党委书记、主席刘士余在接受新华社采访时明确指出，鼓励私募股权基金通过参与非公开发行、协议转让、大宗交易等方式，购买已上市公司股票，参与上市公司并购重组。

随后，中基协就“私募股权投资基金参与上市公司并购重组”相关问题答记者问，再次重申了私募股权投资基金可以通过开立证券账户参与非公开发行、协议转让、大宗交易等方式，购买已上市公司股票，参与上市公司并购重组。

鼓励私募股权基金参与上市公司并购重组，一时成为热议话题。

对此，有PE机构表示，目前接触到很多一级市场的项目，估值都在15~20倍，有些偏新兴行业的项目甚至更高。而二级市场很多项目，行业地位是细分行业龙头，估值也就在10多倍，由于其已经上市，也存在较好的退出渠道和流动性，因此，二级市场的企业无疑具有较好的投资价值。

九

取消险资开展股权投资的行业范围限制

2018年，VC/PE终于等来了一个令人欣喜的改变——取消险资开展股权投资的行业范围限制。

2018年10月26日，中国银保监会发布《保险资金投资股权管理办法（征求意见稿）》（下称《股权办法》），对此前的《保险资金投资股权暂行办法》进行修订，并开始公开征求意见。

备受关注的是，本次修订调整的主要内容是：取消保险资金开展股权投资的行业范围限制，通过“负面清单+正面引导”机制提升保险资金服务实体经济能力。另外，《股权办法》不再限制财务性股权投资和重大股权投资的行业范围，要求保险公司综合考虑自身实际，自主审慎选择行业和企业类型，并加强股权投资能力和风险管控能力建设。

对于深陷“募资难”的VC/PE行业而言，这次修订意义重大。此前，曾有创投大佬直言“募资难”的原因之一，就是本来应成为VC/PE基金主力军的保险资金进度仍比较缓慢。　

早在2010年9月，保监会下发《保险资金投资股权暂行办法》，允许险资投资未上市企业股权首度开闸后，险资正式开始作为LP参与私募股权基金投资。不过，由于投资行业的限制很多，大量险资并未被充分运用到股权投资行业。

如今，随着险资大门即将敞开，巨量资金将进场，困扰困扰VC/PE行业的“募资难”问题有望得到缓解。对此，清科研究中心表示，未来保险资金将成为私募股权投资行业重要的资金来源。

十

科创板呼之欲出，VC/PE翘首以待

11月5日，国家主席习近平在首届中国国际进口博览会开幕式发表主旨演讲时表示，将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，支持上海国际金融中心和科技创新中心建设，不断完善资本市场基础制度。至此，等待了多年的科创板呼之欲出。

这一举措令VC/PE期待不已。梅花创投创始合伙人吴世春表示：“IPO市场应该是有进有退的，那些僵尸企业、靠收房租存活的没价值的企业早就该退市。好的科创类公司应该在资本市场上活跃，让投资人发现更多有价值的企业。对VC/PE来讲是很大一波红利，可以很好的解决创业项目上市‘堰塞湖’问题。”

尽管目前具体方案尚未公布，但各地已纷纷备战“科创板”。据报道，上海市科委已经推动科技企业、高新技术企业加快股改；浙江省创投协会要求各会员单位在投资企业中推荐拟在科创板上市的企业；安徽省对登陆科创板的企业将给予“真金白银”的支持——对在科创板等境内外证券交易所首发上市民营企业，省级财政分阶段给予奖励200万元.....

各方都在翘首以待科创板“开闸”。对此，同创伟业创始合伙人、董事长郑伟鹤预测，“回顾一下历史，创业板在2009年下半年启动，第一批上了28家。我认为科创板明年年中能够推出来，有50家左右上市”。

结语

回顾2018年，VC/PE行业的十大政策堪称是一部简史，见证了创投行业的蜕变之路。

而2019年，大家有新的期待。此前众多投资人纷纷达成了一个共识：如果把创投圈比作成一个“池子”，那么只有政策稳定，在这池子的“鱼”，才知道如何找到自己的生存之道，这是一切的根本。